核心医疗IPO审核突遭叫停，主力产品量增价跌，市占领跑难掩持续亏损，营销募投被“砍掉”

证券之星 刘凤茹

原定于7月2日接受上交所上市委审核的深圳核心医疗科技股份有限公司(以下简称“核心医疗”)，因存在待进一步核查事项被取消审核，其冲刺“国产人工心脏第一股”的计划骤然遇阻。

证券之星注意到，核心医疗在首款产品商业化落地后，营收规模持续走高，展现出一定的市场拓展能力。然而，主力产品正面临“量增价跌”的尴尬处境——销量攀升的同时单价逐年下行，加之研发投入居高不下，核心医疗已连续三年录得大额亏损，经营活动现金流亦持续为负，自我造血能力尚显不足。

IPO推进过程中，核心医疗主动调整募投结构，将原计划用于营销网络建设的1.66亿元资金全部砍掉，转而集中投向研发与产能建设。这一举动，虽体现出对资金使用的审慎考量，却也加剧市场对其商业化推广能力和未来收入转化效率的另一重疑虑。

此次上会临时被按下暂停键，不仅为核心医疗的IPO时间表增添了不确定性；更让外界担忧，在连年亏损、持续“烧钱”研发的背景下，核心医疗的长期资金供给与发展前景将面临考验。

主力产品销售单价走低，高额研发投入拖累利润

招股书显示，核心医疗是一家致力于提供更全面、更创新、更优质的人工心脏产品的创新医疗器械企业。至招股说明书签署日，核心医疗已布局5款植入式和6款介入式人工心脏产品，其中首款商业化产品植入式左心室辅助系统Corheart®6和第二款商业化产品介入式心室辅助系统CorVad® 4.0分别于2023年6月和2025年12月获国家药品监督管理局批准上市。

财报显示，核心医疗2023-2025年(以下简称“报告期”)实现营业收入分别为1655.03万元、9368.84万元和16426.45万元，规模虽小但增长势头明显。商业化初期，核心医疗收入全部来自植入式左心室辅助系统Corheart®6销售，结构高度集中。

具体来看，报告期内，Corheart®6销量分别为57台、379台、684台，平均销售单价分别为29.04万元/台、24.72万元/台、24.02万元/台。核心医疗表示，为进一步开发覆盖全国的重点医院客户和构建覆盖全国的平台化高效销售配送网络，公司逐步启用平台经销模式，随着平台经销模式收入占比提升，2024年、2025年植入式左心室辅助系统的平均销售单价有所下降。也就是说，渠道模式切换带来明显降价压力。

根据公开学术峰会公布的数据，2024年度和2025年1-5月核心医疗产品Corheart® 6当期植入量占比分别为45.9%和52.86%，位居行业首位且市占率呈上升趋势。

但“量增价跌”并未带来盈利改善：报告期内，核心医疗归母净利润分别为-16994.64万元、-13181.33万元和-17233.9万元；扣非后净利润分别为-13939.99万元、-13397.29万元和-16675.1万元。2024年刚有亏损收窄趋势，2025年又进一步放大。

证券之星注意到，创新医疗器械行业具有投资风险高、研发周期长、商业化进展回报较慢的特点。一款产品从研发立项、设计开发、设计验证、临床评价到产品注册环节，往往经历5-10年的时间，期间需持续承担高昂的研发支出。报告期内，核心医疗研发费用逐年攀升，分别为11868.63万元、15070.76万元和20342.39万元，对利润空间形成持续挤压。

持续高投入也带来现金流紧张。报告期各期，核心医疗经营活动使用的现金流量净额分别为-10790.12万元、- 8894.81万元和-14306.24万元，持续为负，且2025年流出幅度明显加大。

核心医疗坦承，公司在核心技术开发、产品研发、商业化建设等方面仍需持续投入大量资金。如果公司无法在未来一定期间内保持足够的营运资金，将对公司的业务开展造成不利影响。这也正是核心医疗此番冲刺IPO、谋求外部融资的核心动因。

砍掉1.66亿“营销”项目，资金倾斜研发扩产

对比核心医疗IPO申报稿与上会稿，募投结构出现明显调整。

申报稿中，核心医疗拟募资12.17亿元，分别投入到循环支持前沿产品研发、人工心脏产业化基地建设、营销网络及数字化建设以及补充流动资金四个项目中。上会稿中，核心医疗的总募资额不变，但原拟使用1.66亿元投资“营销网络及数字化建设项目”被砍掉，其资金转而并入“循环支持前沿产品研发项目”，而人工心脏产业化基地建设和补充流动资金的募资额不变。

证券之星注意到，上交所曾要求核心医疗结合研发投入、商业化进展、销售推广以及行业惯例，补充说明营销网络及数字化建设项目和补充流动资金的必要性、合理性。最终，基于经营发展战略并结合公司实际情况，核心医疗取消“营销网络及数字化建设项目”。核心医疗表示，公司将利用募集资金加快推进公司产品研发管线进度，提升公司产能。

谈及“补流”必要性，核心医疗认为，将在一定时期内面临较高的资金及资源投入。在测算过程中，核心医疗从“可用资金来源”和“总体资金需求”两个维度进行综合评估：一方面，以截至2025年末公司可支配资金余额以及未来三年营业利润，即未来三年经营活动形成的内部资金积累作为可用资金来源；另一方面，以保障公司正常经营所需的最低货币资金保有量和未来拟发生的大额资金支出作为资金需求。根据上述测算，公司未来三年资金总需求达14.87亿元，本次募集资金总额为 12.17亿元，其中10.17亿元预计将投入研发及生产，2亿元预计将用于补充流动资金，补流金额未超过公司未来三年资金缺口2.48亿元，规模设置合理。

“公司需持续投入资源用于临床推广、术式推广与培训、临床支持体系建设，上述投入具有持续性和刚性特征。在此阶段，公司的收入增长与费用投入之间存在一定错配，导致公司经营性现金流持续承压。尚未实现盈利的情况下，应当保留48个月的运营资金作为安全垫以满足日常营运需求。根据2025年度的经营活动现金流测算，公司月均经营活动使用的现金流量净额为0.12亿元，据此，公司应当至少保留5.72亿元作为资金安全垫”，核心医疗如是说。(本文首发证券之星，作者|刘凤茹)