产业整合“原地踏步”，股东方再续“六年之约”，博汇纸业经营困局待解

证券之星 夏峰琳

7月11日，博汇纸业(600966.SH)公告，其间接控股股东金光纸业(中国)投资有限公司(下称"金光纸业")拟将解决同业竞争的承诺履行期限，延长六年。

回溯来看2020年1月7日，公司公告显示，金光纸业通过受让博汇集团100%股权，间接掌控了博汇纸业，这场“纸业航母”的合体曾让市场对白卡纸行业的整合与协同充满遐想。彼时，金光纸业承诺在收购完成后六年内解决与上市公司在部分业务上的同业竞争问题。如今，六年大限将至，等来的却是又一个六年的“缓冲期”。

公告给出的延期理由清晰而现实：同业资产体量巨大，仓促注入恐对上市公司造成资金与债务压力，且相关资产的独立性与规范性尚待梳理。证券之星注意到，整合按兵不动的背后，博汇纸业自身盈利承压、负债高企。多重利空共振下，7月12日，博汇纸业股价下跌6.94%。

承诺延期六年，股价应声下跌近7%

金光纸业此次延期履行承诺，并非毫无铺垫的突然之举。早在2025年12月22日，即有投资者在互动平台追问"6年期限接近尾声，是否会有展期"，公司彼时仅以"与控股股东保持密切沟通"回应。如今靴子落地，延期理由归结为两点：同业资产规模较大，重组将造成巨大资金压力；相关资产暂无法完全满足注入上市公司的独立性要求。

2020年1月7日，公司公告显示，金光纸业通过与杨延良夫妇签署《股权转让协议》，受让博汇集团100%股权，从而间接控制上市公司28.84%股份，并结合宁波亚洲纸管纸箱有限公司(后分立为宁波金嘉源纸业有限公司)持有的20.00%股份，合计持股比例达48.84%，成为博汇纸业的间接控股股东。同年8月26日，公司公告要约收购报告书，金光纸业向除一致行动人外的全部无限售条件流通股发出全面收购要约，并同步出具《关于避免同业竞争的承诺函》，明确承诺在收购完成后六年内逐步解决部分业务重合问题。

从业务结构看，双方的竞争重叠主要集中在白纸板与双胶纸领域。2025年，博汇纸业白板纸营收达118亿元，以双胶纸为代表的文化纸贡献47.76亿元，同业规模已属可观。

而据公告披露，金光纸业旗下同类资产体量更为庞大，若通过现金收购或发行股份注入，不仅将显著推高上市公司财务杠杆与债务负担，亦可能对股票流动性构成冲击。同时，该部分资产尚未形成独立的运营实体，在业务划分、财务独立、内控体系等方面仍需系统性整改，短期难言完备。

上述解释虽有现实依据，但也难以完全抚平市场对承诺执行效率的疑虑。六年前，金光纸业曾表示将视资产的盈利条件与合规程度，分步推动整合，并强调自身作为行业龙头具备良好的履约能力。然而时至今日，不仅整合未取得实质进展，连拟注入资产的基础性独立运作条件亦未达标，此前乐观判断的审慎性难免受到质疑。

值得关注的是，金光纸业在延期公告中同时列举了多项替代性思路，包括继续论证资产注入可行性、寻求优质资产置换、引入战略投资者等。然而，前述路径目前均处于前期研究阶段，缺乏明确的执行节点与落地保障，更多呈现为延长过渡期的策略性安排，对于寄望整合效应以改善估值的投资者而言，支撑预期的基础仍显薄弱。证券之星注意到，7月12日，公司股价跌幅6.94%，市场态度初显端倪。

盈利承压、负债高企，造纸业修复尚需时日

同业竞争承诺延期，将博汇纸业近年来持续低迷的经营底色再次推至台前。这家曾被市场寄予厚望、期待在金光纸业资源加持下步入成长快车道的造纸企业，如今非但未能实现跃升，反而在盈利萎缩与债务高企的双重压力下愈显步履沉重。

从经营表现来看，公司2025年全年实现营业收入191.58亿元，同比微增1.20%，而同期归母净利润却同比下滑11.56%至1.55亿元，创下近五年来最低盈利水平。进入2026年，公司一季度实现营收44.60亿元，同比下降2.27%，收入端承压态势并未缓解；归母净利润虽同比小幅回升3.75%至0.55亿元，但绝对规模仍显薄弱，盈利能力改善幅度有限。

行业层面的结构性困境进一步放大了公司经营修复的难度。自2026年7月以来，造纸企业掀起新一轮密集提价潮，但价格修复的力度与持续性仍有待检验。以博汇纸业核心收入来源白卡纸为例，6月纸价虽录得小幅上涨，但整体价格仍处于近五年来低位区间。

据卓创资讯测算，以进口木浆当前价格作为基准，白卡纸行业目前整体仍处于亏损运行状态，行业毛利率较上年同期走低0.91个百分点。虽然6月主要原料木浆价格呈下行趋势，使白卡纸月度平均成本环比回落1.07%，相应带动毛利率较上月提升2.25个百分点，但成本压力的缓和程度整体有限，行业低利润格局并未发生实质性逆转。

相较于利润表上的阶段性波动，资产负债表中的风险更值得关注。截至2025年末，公司资产负债率已升至65.48%，2026年一季度进一步攀升至69.53%，显著高于行业平均负债水平。从债务结构看，流动负债占据绝对比重，其中短期借款规模高达75亿元，而同期公司账面上的货币资金仅有46.04亿元，两者之间的缺口接近30亿元，短期偿债能力面临较大考验。

本次延期方案尚需股东大会审议，关联股东将回避表决。从"六年"再到"六年"，控股股东的整合承诺仍在路上，而博汇纸业的盈利压力与债务负担已是眼前之事。远水难解近渴，如何提升自身造血能力、切实保障中小股东权益，或是管理层绕不开的必答题。(本文首发证券之星，作者｜夏峰琳)