伟明环保的三重进化：垃圾发电、镍冶炼，以及算力底座

2026年一季度，伟明环保(603568)在印度尼西亚连续拿下巴厘岛、茂物两个垃圾焚烧发电项目，日处理规模均为1500吨，上网电价0.2美元/度，运营期30年；印尼首批公开招标的4个项目中，公司独中两元。7月8日，巴厘岛项目在登巴萨开工，PPA协议及补充协议同步落地，海外业务进入实质推进阶段。

证券之星在此前分析中算过一笔账：印尼每年产生城市垃圾约5660万吨，规范处理率仅9%至10%。2025年10月，印尼以109号总统令锁定垃圾发电0.2美元/度、30年长协收购政策。按日处理1000吨项目测算，单吨收入约520元，较国内约241元高出115%，单吨净利约160元。

从温州一座国产化垃圾焚烧厂起步，伟明环保已形成环境治理、装备制造、新能源材料三大板块协同格局。在“成长的长江电力”逻辑之外，公司又以装备闭环、海外项目和新能源材料构建新的增长期权。

特许经营的护城河在加深，而非消退

市场对垃圾焚烧行业的核心担忧，是国补退坡后的盈利能力。但2025年的行业数据呈现出相反趋势：东吴证券测算，A股垃圾焚烧运营企业ROE同比提升1个百分点，信用减值占收入比下降0.25个百分点；国补和垃圾处理费回款加速，综合融资成本同比下降0.3个百分点至3.3%。运营提效、回款改善和融资成本下行，共同对冲了补贴退坡与税收优惠退出压力。

伟明环保的经营韧性更为突出。2025年，公司归母净利润22.13亿元，净利率37.6%，加权平均ROE为15.72%；年末货币资金同比增长45.55%，应收账款余额降至31.48亿元。国内垃圾处理市场进入存量整合阶段，公司自研炉排与烟气净化装备形成闭环，支撑运营毛利率保持行业领先。

这类特许经营资产的终点是稳定分红。资本开支趋降、补贴回款常态化、垃圾费长期化后，行业稳态分红潜力仍有提升空间。伟明环保2025年现金分红10.26亿元，占归母净利润46.36%，创历史新高；按7月7日收盘价16.00元测算，股息率约3.75%，在公用事业板块中性价比突出(电力股息率最高的国投电力仅3.78%)。公司已明确表示在投资可控前提下将进一步优化利润分配方案。

toB进化：回收每一度电之外的隐藏利润

行业β改善之外，toB端的资源化能力决定竞争分化。2026年一季度，伟明环保垃圾入库量346.68万吨、上网电量9.90亿度，同比分别增长4.24%和6.26%。AI调度和精细化运营可持续提升吨发、降低厂用电率；东吴证券数据显示，行业2025年平均吨发已升至384度，厂用电率降至15.2%，每一点效率优化都会放大为可观利润。

炉渣这门生意容易被忽略。垃圾出渣率20%至30%，含铜0.3%、含铝0.25%——烧出来的不是灰，是零成本的矿。铜价每吨涨2万元，业绩弹性约20%。圣元环保2025年炉渣均价提到120至130元/吨，最高超过200元；伟明环保2025年年报披露，其位于温州的永强炉渣资源化利用预处理智能化技改项目已投入正式运营。绿色蒸汽的数据更直观：板块平均发电供热比仅6.7%，龙头能做到24%，三倍以上的利用率差距就是三倍以上的利润空间，伟明环保目前已有多个垃圾焚烧发电项目成功实现对外供蒸气，且未来还有一批可挖掘的潜在供蒸气项目，可进一步提升环保项目的资源化处理能力与协同效益。

“垃圾焚烧+绿电算力”进一步打开想象力。垃圾发电具备全年稳定运行、靠近城市负荷中心的特点，适配智算中心对绿电和低时延的需求。旺能环境南太湖项目已获备案，军信股份、瀚蓝环境及伟明环保均已与运营商合作。伟明环保副总裁、董秘程鹏在接受专访时表示："公司的目标是在温州打造出'垃圾焚烧+绿电算力'的标杆示范项目，一旦成功，可复制到全国多个电厂。"

出海则是更强的ROE杠杆。东盟10国垃圾处理需求约62万吨/日，接近国内市场的一半。巴厘岛项目位于登巴萨核心区，规划1500吨/日焚烧发电设施，建设期约两年、运营期30年，并按欧盟工业排放指令标准设计。项目预计减少约80%的填埋垃圾、年减排约64万吨二氧化碳，也意味着伟明的装备、运营和项目管理体系开始在东南亚复制。

印尼棋局：不止是垃圾发电

伟明在印尼的价值不只来自垃圾发电，更在于先发落子后的业务协同。公司早在2022年即布局高冰镍项目，嘉曼项目四条生产线中第三、四条计划于2026年下半年投产。2025年，嘉曼项目销售冰镍6067金属吨，实现营收5.29亿元；国内伟明盛青销售镍板1.14万吨，实现营收16.71亿元，新能源材料业务已实现盈利。

面对印尼镍矿计价调整和硫磺涨价等扰动，公司采用的火法富氧侧吹工艺受影响相对有限。更重要的是，伟明与青山控股、盛屯矿业、欣旺达、格林美等产业链伙伴联合出海，在资源、技术与风险管理上形成协同。

当前公司对应2026年机构预测净利润均值的动态PE约13.5倍，处于低估值与高成长预期并存的阶段。垃圾焚烧特许经营提供稳定现金流，资源化利用、绿电算力和海外高电价项目推动价值重估，镍冶炼业务则补上成长弹性。三重进化叠加，正在重塑这家“烧垃圾卖电”公司的定价框架。