光伏子公司亏损、家电收入下滑，星帅尔双主业承压下拟购PCB刀具资产

证券之星 吴凡

9月21日晚间，星帅尔(002860.SZ)发布停牌公告，公司拟以发行股份及支付现金的方式，购买东莞市梵宇自动化科技有限公司(下称“梵宇科技”)和东莞市湘鹰新材料科技有限公司(下称“湘鹰新材料”)(合计简称“标的公司”)的100%股权。此次交易目前正处于筹划阶段，具体的交易方案仍在商讨论证中，尚存在不确定性。

证券之星了解到，星帅尔目前正面临两大主业同步承压的局面。上半年，光伏组件跃升为公司第一大收入来源，营收占比达51.36%，但毛利率已降至4.02%，其核心子公司富乐新能源同期还出现净亏损；与此同时，家电板块收入端也增长乏力，受家电补贴政策退坡等因素向上游产业链传导影响，该板块收入同比下滑0.85%。此次收购虽可借AI算力驱动的PCB需求打开新的增长空间，但公司商誉规模可能会被进一步推高。若标的公司后续业绩承诺无法兑现，商誉减值风险将很快暴露。

4.28亿现金对价先行承压

根据公告，标的公司主要从事PCB刀具设备和半成品耗材的研发、生产及销售，其中梵宇科技官网显示，其主要产品包括PCB四站钻针加工中心、PCB钻针粗精磨加工中心、PCB四站锣刀一次成型加工中心等PCB刀具相关设备。

可以看出，星帅尔拟通过收购切入PCB产业链上游的耗材与设备环节，该环节的景气度与下游PCB需求高度绑定。近年来，AI算力基建和服务器的升级，驱动了PCB需求的急剧增长，有行业研究指出，由于AI服务器算力集成度提升，钻孔量较传统服务器可达5-10倍，直接拉动PCB钻针需求。与此同时，新一代通信、自动驾驶及AR/VR等应用，也在持续为PCB刀具需求提供增量支撑。

证券之星注意到，交易整体估值暂定8.4亿元，支付结构为“现金51%+股份49%”，即公司自身需拿出的资金约4.284亿元。上半年末，星帅尔的货币资金为5.9亿元，但其中1.84亿元处于受限状态，实际可自由动用的资金约4.06亿元，尚不足以完全覆盖4.284亿元的现金对价。与此同时，公司还有短期借款4.10亿元，较年初增长26.93%。

尽管星帅尔的交易方案中还包含募集配套资金，但在配套募资到位前，4.284亿元现金支付仍需公司先行垫付或同步筹措。若配套募资未能如期完成，公司需以自有或自筹资金补足，届时可能进一步推高负债水平，对资产负债结构和短期偿债能力形成压力。

此次收购同时约定了标的公司未来三年的业绩承诺，即2026年扣非净利润不低于5500万元，2027年不低于7500万元，2028年不低于8000万元，三年累计不低于2.1亿元。以2026年承诺利润计算，静态收购市盈率约15.3倍，2027年承诺增速为36.4%，2028年则骤降至6.7%。

截至2026年6月末，星帅尔账面已有商誉5499.40万元，主要来自过往收购华锦电子、新都安和富乐新能源所形成。此次收购若形成较大溢价，将进一步推高星帅尔商誉规模，若前述业绩承诺未能兑现，可能触发业绩补偿，并引发商誉减值风险。总体来看，标的公司业绩承诺的增长节奏并不均匀，其中2027年是关键考验。

光伏组件毛利率跌至低个位数

此番收购的深层动因，可以从星帅尔当下的业务困局中寻找。

2026年上半年，星帅尔实现营收10.94亿元，同比下降3.39%；归母净利润1亿元，同比下滑17.60%，扣非净利润降幅更是达到19.17%。利润降幅远超营收降幅，症结出在光伏业务上。

上半年，公司太阳能光伏组件实现收入5.62亿元，同比微增2.43%，占营收的比重从上年同期的48.44%上升至51.36%。然而该业务的毛利率同比下滑1.9个百分点至4.02%，与家电板块32.47%的毛利率相比悬殊。4.02%的毛利率意味着每100元收入仅能带来约4元毛利，在覆盖生产、销售和管理费用后已所剩无几。报告期内，负责光伏组件生产及销售的子公司富乐新能源净亏损397.77万元。

从行业端看，2026年上半年，国内光伏组件产量20130万千瓦，同比下降35.1%；而在需求端，上半年国内光伏新增装机7207万千瓦，同比下降约66%。在行业性供需失衡面前，年产能约2GW的富乐新能源作为中小厂商，缺乏规模效应来摊薄成本，又因其组件业务以内销为主、代工占比较高，即便公司已于2025年实现单块功率超800瓦产品的量产，但在代工模式下，这一技术能力也难以转化为产品定价上的溢价。

家电板块上半年实现收入4.99亿元，同比下降0.85%，毛利率逆势提升至32.47%，同比增加1.49个百分点。证券之星注意到，毛利率提升主要源于海外补库需求带动的订单回流等因素。报告期内，星帅尔海外市场毛利率达49.60%，显著高于国内市场的16.44%。不过，国内市场营收占比超过97%，海外市场对整体业绩的直接拉动仍然有限；加之家电内销受成本压力、库存高企及补贴政策退出等因素影响而走弱，这表明家电基本盘虽利润表现扎实，短期却难以提供增长动能。

因此在双主业承压背景下，收购处于高景气赛道的PCB刀具公司，成为星帅尔为自身寻找“第三条腿”的现实选择。不过此次交易的具体交易方案仍在商讨论证中，尚存在不确定性。此次交易尚需履行必要的内部决策程序，并经有权监管机构批准后方可正式实施，能否通过审批尚存在一定不确定性。(本文首发证券之星，作者|吴凡)