公募券商仓位处于历史低位，低配之下修复仍待验证

公募基金三季报披露收官，券商板块的机构持仓图景浮出水面。据中金公司统计，截至三季度末，公募对A股资本市场板块(券商)的持仓占比由二季度的0.51%降至0.36%，为2013年有可比统计以来最低，相对全部A股流通市值低配2.90个百分点；港股中资券商同步被减持至0.45%。

按持仓占比口径，华泰证券、中信证券、国泰海通、广发证券遭明显减配，兴业证券、财通证券、申万宏源获得小幅增配。仓位与估值双低，被部分机构视为赔率层面的观察信号，但低配并不等于上涨。

三季度再度转为减配

从时间序列看，这轮减仓并非一路单边下移。中金公司测算显示，2026年一季度，A股资本市场板块持仓占比已从2025年四季度的0.80%降至0.38%，环比下滑0.42个百分点；二季度一度回升至0.51%；三季度再度转为减配，降至0.36%，创2013年有可比统计以来新低——中金对本季度的定性正是“由增配转为减配”。截至三季度末，低配幅度2.90个百分点，较上季的2.79个百分点扩大0.11个百分点(占比基准为各季末动态值，三季度末为3.26%)。

窄口径下减仓更为剧烈。国金证券测算，26Q3券商A股主动权益公募重仓市值仅59亿元，环比下降47%；行业配置比例0.33%，环比下降0.14个百分点，低配2.56个百分点。东吴证券口径显示，券商及互金板块整体持仓0.35%，较二季度末减少0.15个百分点，其中传统券商0.31%，东方财富持仓占比下降0.03个百分点，同花顺下降0.01至0.02个百分点(两家机构对其减仓幅度的测算略有差异)。三组数据口径不同、数值不宜横向对比，但方向一致。同期银行、保险板块主动权益仓位分别回升1.06和0.04个百分点(华泰证券测算)，资金向高股息、盈利稳健的方向倾斜，将强周期、高弹性的券商置于减持一端。

仓位降至冰点的同时，板块反而呈现相对抗跌特征。万得券商指数三季度下跌8.1%，优于万得全A指数13.3%的跌幅，跑赢5.2个百分点。截至三季度末，券商行业(中信Ⅱ指数)静态市净率约1.17倍，较二季度末的1.30倍进一步下移，处于近十年极低分位。

从主动管理转向被动工具

若仅凭“公募减持”便得出机构全面撤离的结论，会忽略持仓结构的深刻变化。剔除ETF联接基金重复计算后，三季度末基金重仓券商股合计市值1326.57亿元，较二季度末的1460.21亿元减少133.64亿元。进一步拆分，股价下跌导致市值缩水154.18亿元，持股数量变动贡献14.42亿元正向增量；剔除新进的国泰君安国际(6.14亿元)后，其余标的重仓市值合计减少139.76亿元，与前述两项基本闭合。基金整体仍在“越跌越买”，市值下滑主要源于价格而非抛售。

持有人结构的变化更为直观。48只券商标的的“重仓持有基金数”由1842只降至1473只，降幅约两成，其中华泰证券由222只降至121只、中信证券由388只降至296只。这一收缩既包含主动调仓，也与部分中小基金清盘有关；且该指标本身是前十大重仓口径，持仓减至十名之外同样会造成数值下降。因此更准确的说法是重仓名单在收缩，而非账户集体退出。

把范围收窄至重仓市值居前的10只券商股，被动化特征更为显著。被动指数型基金持仓978.62亿元，占比91.7%，单季净增持逾4亿股；主动权益基金合计仅46.21亿元，占比4.3%，且呈净减持，其余约4%为指数增强等其他产品。证券主题ETF是最大买家，国泰中证全指证券公司ETF在前十只中合计增持逾1.4亿股。宽基ETF则经由两条路径进场：东方财富作为创业板指成分股被创业板系列基金增持1.27亿股，属权重驱动；上证50系列基金合计增持中信证券2521.37万股，属季内权重相对提升，而非样本股调整。

按持股数量口径，增持榜前列集中于东方财富、兴业证券、申万宏源、招商证券；减持一侧，华泰证券重仓市值缩水33.01亿元，为力度最大者，国泰海通H、中国银河H、中信建投H、中金公司H、华泰证券H普遍承压。个股分化是被动配置与主动选择叠加的结果：指数权重决定大市值标的的被动增量，主动资金则偏好财富管理流量与特色业务标签。

触发修复仍需条件

低仓位叠加低估值，是当前券商板块被反复提及的逻辑。从机构测算看，历史低位本身在增厚安全垫：一方面空头力量消耗较为充分，少量增量资金即可撬动弹性；另一方面严重偏离标配意味着行情回暖时存在被动回补动力。叠加新发主动ETF等增量资金入市预期，若成交额与情绪出现拐点，估值有望率先受益。但历史经验同样提示耐心——低配可以持续较长时间，估值底并不等于即时上涨。

业绩端的分歧正被数据回答。各家对三季度单季利润的预期从下滑到增长不一，随着三季报陆续落地，成色初步显现：中信证券三季度归母净利润76.79亿元，同比下降20.19%、环比下降41.50%。从13家可比样本看，前三季度合计自营收入597.63亿元、同比下降3.97%，是主要业务中唯一下滑的一块；但单季压力远大于累计，截至10月28日已披露的18家券商中仅5家第三季度归母净利润同比正增长，环比则全部回落。中信证券研报预计，行业三季度净利润682亿元，环比下降28%。亮点在投行端：截至9月中旬，券商IPO承销金额合计2057.41亿元，同比增长206%，且高度集中于头部，前三家合计占68.23%，强者恒强格局进一步强化。

资金端的边际变化正在积累但仍需确认。北向资金三季度末持股券商市值663亿元，环比回升4%，占陆股通比重升至2.57%；险资等中长期资金仍偏好高股息资产。北向回补与公募减配并行，更多指向配置主体切换，而非总量资金回暖。

估值分位提供了另一个参照。华宝中证全指证券公司ETF(512000)2026年三季报“投资策略和运作分析”中，基金经理丰晨成写道：本季度券商板块表现优于宽基指数，但在大金融板块内表现偏弱，恰好跟二季度形成对比；报告期末该ETF跟踪的中证全指证券公司指数PB约1.2倍，位于过去十年5.87%分位数，同期两市成交额创下过去一年新低，按历史数据统计，当前位置或已进入中长期高胜率区间。

综合来看，公募把券商仓位压至2013年以来最低，是市场风格、考核机制与行业基本面共振的结果，而非对长期价值的否定。这一信号提供的是赔率上的参考，而非时点上的承诺。在低配、低估背景下，后续行情大概率仍是结构性的：高ROE、低PB的头部券商，具备并购重组诉求的地方国资券商，以及受益于公募改革与ETF扩容的财富管理和互联网券商链条，三条主线的演绎节奏可能各不相同。在政策落地、业绩兑现与资金回补三项条件至少一项得到实质验证之前，板块更可能的状态仍是磨底与分化。